她用几十年诠释了什么叫优秀投资人。

究竟哪些投资，配得上成为徐新投资的经典案例？

答案可以是贯穿互联网和移动互联网的网易、京东、美团点评、携程、Boss直聘，也可以是良品铺子、三只松鼠、Manner等消费品牌，还可以是她经常挂在嘴边儿的益丰药房。

现在我说，徐大姐经典portfolio中应该多加个名字——拼多多。

原因之一嘛，自然还是因为赚钱了，而且跟其他案例不一样，这次徐新买的是拼多多股票，玩儿的还是追高操作，回报惊人，仨月达到10亿人民币级别。

都说“质疑拼多多，理解拼多多，成为拼多多”，意思是总得有个过程，徐新这次还真不是这么回事儿，因为她自己没讲前因后果，从外边看像“顿悟”似的——突然在去年三季度狂买拼多多，而且是集中建仓，金额更是占到了持仓比例的76.3%。

来源：whalewisdom

上图来自whalewisdom，二级市场投资者用来追踪对冲基金和机构投资者持仓变化的数据，来源是这些机构向SEC披露的13F文件。

这份拼多多的持仓数据截止日是2023年9月30日，显示今日资本于去年三季度买入245.39万股拼多多股票，占持仓的76.3%，平均持仓成本为82.89美元/股。

按照去年12月29日的收盘价146.31美元/股计算，三个月的时间，徐新赚了1.56亿美元，约合人民币11亿元。

这不是巧了么？用76.3%的持仓，赚了76.51%的收益。

说实话，要不是拼多多去年11月底市值一度超过了阿里，我无论如何也理解不了这种操作。要说常青基金，2014年就成立了；钱，徐新一直有；错过拼多多的反思，这些年她也经常挂在嘴边儿，怎么就在Q3突然决定建仓了？

况且连散户都知道，建仓要分步骤，股票哪有这么炒的，你就算再看好一支股票，也没有一杆子直接怼进去76%仓位的，何况一支规模几亿美元的基金？

研究下来才发现，这算徐大姐的“基操”了，没准能颠覆外界对她“价值派”的印象。

此前人们看到徐新投二级市场是这样的：比如她曾在2020年11月称，以5.5港币/股（一拆五之前）的价格买入了大量腾讯股票，而且“16年间一股没卖”，当时“收益达到了500多倍”，还是强调价值、陪伴，重点是这时离腾讯历史新高的股价，相隔只有三个月。

“还有个常被忽略的唯品会，今日资本在唯品会美股上市之后“抄底”入股，据说400万美元赚了1亿多美元，近50倍回报。”这是“捡烟蒂”，还是价值。

但这支常青基金就不一样了，2014年提交备案时发行规模为5亿美元，到2018年发行的规模变成了9.8亿美元。按规模说，想必是今日资本的主基金，可显然它是瞄准一级市场来的，因为直到2021年4季度，这支常青基金才有了首次二级市场操作，对象是理想汽车、知乎，其中理想汽车买了约4000万美元，占80%持仓。

此后几个季度也有一系列增减仓，做波段，范围也只有四支股票：理想汽车、知乎、叮咚买菜、Boss直聘（只有理想不在今日资本的一级投资组合）。2023年1季度，恰恰是把理想汽车直接清仓，而这时恰巧是2023年理想股价的最低点，只过了几个月，就创了47.33美元/股的历史新高。

包括对Boss直聘的短线操作，2022年4季度加仓，占到了总持仓的一半，还是2023年1季度，直接清仓了，关键下个季度马上又买回来了……

这支基金的一系列操作，要我说，跟价值投资没关系，买入、卖出的执行，我看不出逻辑端倪。当然，这并不代表今日资本没有决策过程和依据，我只是认为，这个阶段，“风投女王”还在扩边界，找手感。其实你去看看当时的一级市场，她也在消费走低之后试新东西，投了几个硬科技项目。

但结果却截然不同。科技徐新浅尝辄止，没再投下去，反而作为LP去投了一些科技赛道的头部VC；但二级市场，却慢慢把手感磨出来了。

所以再回到文首的问题，怎么解读投资人的经典案例？

我在《人民想念徐大姐》中总结，徐新之所以能在美元基金最“丧”的年份，还为她那套“投资就是投人”、“陪跑”、“重仓大比例”的价值打法布道，底气就在于徐新赚钱了，而且还好还得有抄底、逃顶，这些大家喜闻乐见的”抓马”元素。

归根结底还是得赚钱，最好是大钱。

不过，这回徐大姐在拼多多身上赚的钱虽然不少，但跟高榕、红杉乃至腾讯的几十、上百亿美元比起来，都差了不止一个数量级，为什么我还愿意将拼多多归为徐大姐的经典投资案例？

除了上文所述，这次“狙击”拼多多的那些戏剧性元素外，我认为最重要的还是徐新再一次刷新了外界对自己，乃至对一个职业风险投资人的传统定义，尤其是在美元基金纷纷募人民币、投硬科技、搞DPI的当口，确定性渺茫的重大时刻，我很乐意替徐大姐的将这次操作解读为：

一级不好投，咱靠二级市场一样能赚钱。

在《“今年嘴最硬的投资人”》那篇文章中，我分析之所以其他美元投资人没话讲，就朱啸虎敢跟大伙儿出来聊天，因为他嘴够硬。那徐大姐这我再补一句，因为她手够硬。另外，如果第四季度的13F文件中，今日资本从拼多多持股机构名单中消失，我丝毫不会感到意外。

尽管此前包括我在内，投中网写了不少关于徐新的文章，自认为足够了解她，但是看到“永庆投研”对拼多多13F文件的研究，今日资本“首次大笔买入、持仓金额2.4亿美元，一个季度76%的收益”的内容，立马还想再写写徐新。

为什么这么执着于写徐新？一则她擅长讲故事，江湖上关于徐大姐的传说不少；二则她portfolio口袋足够深，知名、成功的投资案例多；三是足够老派，old school美元风格相当有时代感，挺让人怀旧；四是真金白银给LP赚了钱。

最关键的是，徐新在足够高的标准上，用几十年诠释、演绎甚至定义了什么叫优秀的投资人。

“资历深、武器多、胆子大、没路径依赖”，意味着随时准备掀翻外界度对自己的定义，徐新可能打心眼儿里不愿意给自己设限。

徐总二级到底能不能长期搞好还得看，但这次拼多多仨月赚了11个亿，却引出了一个有意思的问题，GP面对超过原本策略的“赚快钱”的机会，该不该干？

我记得“拾日谈”栏目中，两位GP大佬给出过不一样的答案，其中一位表示从没被这类项目说服过，定好的规矩“得认”；另一位则表示，会给“赚快钱”设一条动态的线。

我拿这话问了问董师傅，他觉得，两位大佬不管给出什么答案，都是以“管理”为前提的，当你假一支团队之手去执行投资，必须得保证指令的稳定、清晰，所以这类0或1的问题必须要拎清楚。

但对徐新来说，做二级市场，基本不存在这种顾虑。

首先一点，徐新设立的常青基金是28年期限，这要跟LP达成一个比常规VC/PE更基础的共识——不管我做一级二级，长线还是短线，你得相信我的全部决策，把所有空间都留给我。

另外，二级市场是标准化产品，随时下单，随时交易，不需要假任何人之手。能不能做，该不该做，不用问同事，问自己就行，别骗自己就行。

显然，买单的LP对徐新拥有绝对的信任，所以你甭看徐大姐短线玩儿的这么溜，这也是老江湖的底气——收益不是最高的，但见的、会的肯定是最多的。

此前投中网《谁能劝劝徐新别当“女王”了？》一文中，曾分析移动互联网时代，快手、字节、拼多多等超级平台，今日资本全盘miss，“中产口味”限定了徐新的边界。

到了消费赛道，案子到处开花，财务回报和话语权都拿在手里，终于坐实了“女王”的名号，而她花了大力气却中途退出的Manner，虽然拿到了近百倍的回报，也失去了VC完成“控股产业投资”的案例。

当时在文末留下了两个开放问题：徐新从理念到心态，是不是到了非升级不可的时候了？卸下“女王”的盔甲，是不是才能更强大？

现在我至少能给出后一个问题的答案，从投拼多多开始，徐大姐不是“风投女王”，不是对冲基金，也不是VC了。女王盔甲终于是卸了。