作者：叶丹璇，编辑：邢昀‍，题图来自：视觉中国

奶茶界集中出现了四个IPO，鏖战早已经是共识。目前已经递表的四家连锁茶饮品牌，包括蜜雪冰城、古茗、茶百道、沪上阿姨，大家在招股书中反复重提的关键词只有一个：下沉市场。

刚刚过去的春节假期，县城连锁茶饮品牌的潜力终于具象地呈现在大众面前。

县城密集的连锁茶饮品牌点位，并不像预期中一样供过于求，反而在小镇青年的返乡潮中纷纷爆单，动辄排队15至20分钟。回到湖南县城老家的陈立表示，在深圳已经很久没有见过奶茶店排队1小时的盛况，“感觉回到了2018年在深圳排喜茶的时候。”

2018年被认为是新式茶饮元年，连锁茶饮行业的大众消费口味被彻底改写。从以贡茶为首的调制奶茶，迅速地转移到以水果+茶底为代表的新式茶饮。

在春节后第一个交易日递表的沪上阿姨，也是在鲜果茶饮兴起时迅速抓住机会，扩张市场的代表性品牌之一。

行业高度内卷下，沪上阿姨的招股书中，又有什么说服港交所的秘密？县城奶茶的繁荣还有多久？

一、毛利率超过雪王，为何盈利逊色？

品牌名字与上海强绑定的沪上阿姨，实际上门店优势省份却与上海无关。根据招股书，山东、广东、安徽分别为沪上阿姨门店数量的前三名省份，而上海仅有60家门店。

这也与沪上阿姨的发家史有关。最初，沪上阿姨锚定的赛道是符合北方市场饮食习惯的五谷茶饮。在“水果+茶底”的消费风潮来临时，沪上阿姨才借助这一业务转型，迅速在南方市场实现扩张。

招股书数据显示，目前沪上阿姨的销售品类中，鲜果茶无疑已经成为销量扛把子，销售占比超过60%。

在2019年选择进军南方省份，并不算太早。彼时，发家于四川、浙江等省份的茶百道、古茗，甚至是红极一时的一点点，都已经在南方省份厮杀得如火如荼。但从公开的营收数据来看，沪上阿姨在南方市场已经迎头赶上：2023年前九个月，沪上阿姨在南方市场的营收为48.6%，北方市场的优势已经不再明显。

值得注意的是，沪上阿姨的毛利率和同期递表的竞争对手们相比，在2023年的前三季度实现了短暂的超越。根据招股书，2023年前三季度，沪上阿姨毛利率为31.2%，超过蜜雪冰城的29.7%，也略微高于古茗的31%。

不过，即使毛利率实现了超越，沪上阿姨的业绩数据和同期竞争对手相比却并不乐观。2023年前三季度，沪上阿姨的营收为25.35亿元，远低于古茗和蜜雪冰城。在净利润上也是如此。2023年前三季度，沪上阿姨净利润为3.24亿元，同期古茗的净利润为10.02亿元，蜜雪冰城则为24.53亿元。

就连GMV数据，沪上阿姨也稍显弱势。沪上阿姨援引灼识咨询数据称，截至2023年9月30日，沪上阿姨共有门店7297家，是覆盖最多中国城市的中价茶饮品牌。

根据各家招股书数据，截至2023年前三季度，沪上阿姨在中价现制茶饮品牌的门店数量排名第三。但沪上阿姨在当期的GMV仅为71.83亿元，门店数7500家的茶百道同期GMV为125亿元，而8578家门店的古茗GMV为138亿元。

奶茶赛道的IPO之路已经相当拥挤。在2023年8月率先争夺“奶茶第二股”称号的茶百道，招股书在2月中旬失效，近日，茶百道再次更新了招股书。

最新的招股书显示，茶百道门店的盈利水平正在下滑。2023年，茶百道店均零售额为238.8万元，店均销量为14.35万杯。这组数据在2021年分别是店均零售额272.8万元，店均销量16.32万杯，同比均出现显著下滑。

摩肩接踵之下，业内人士对于各家IPO的前程不甚乐观。以“奶茶第一股”奈雪的茶为例，成功赴港上市后，股价一直表现不佳。根据最新的财报数据显示，市盈率为-10.45倍。即便如此，根据接近奈雪的人士透露，2021年选择上市“已是当时最好的选择”。而现在，中端茶饮也将面临这样的搏杀时刻。

二、县城连锁茶饮实录

各家连锁茶饮品牌，都将增量空间锚定在下沉市场。即使是昔年高贵的喜茶、奈雪的茶，也在开放加盟之后迅速进军三线以下城市。

在中国，三线以下城市，以及他们背后广阔无垠的县城，成为奶茶消费的中心战场。在同期递表的各家招股书中，“三线以下”“县域”“低线城市”等词高频出现。根据《2023中国县域高质量发展年度报告》显示，截至2022年底，我国县域GDP占全国的38.1%，县域人口占中国大陆人口的52.5%。

高线城市的消费正在经历退行周期，沉默但巨大的县域反而借助短视频，迅速完成了自我教育，并迸发出了巨大的消费需求。同时，连锁茶饮品牌恰恰吻合了县城休闲消费的底层逻辑：娱乐消费少，空闲时间多，人们需要可以消磨时间的奶茶店。

根据招股书公开信息，截至2023年前三季度，古茗在乡镇一级的门店占总门店数量的38.3%，沪上阿姨在三线及以下城市的门店数量占比49%。

春节返乡潮中，不难发现，县城奶茶店的店型甚至比大城市的很多店都要大。在广东某三线城市的古茗、沪上阿姨、蜜雪冰城等连锁茶饮品牌的门店前，都有一片相当大的空间摆放桌椅，可供消费者在此聚会、抽烟、打牌。这种店型设计自然也带来了人流量，据“豹变”了解，春节期间，该城市中心步行街的古茗从中午开始排队超20分钟，门口的桌椅也始终处于爆满状态。

县城批量出现大店型奶茶店，一方面是低线城市租金相对低廉，另一方面也是需求所致。“豹变”在走访中发现，无论是古茗还是蜜雪冰城，在非高峰时期，也很大程度上承接了青年群体的社交需求。

然而，对于加盟商而言，繁荣更像是昙花一现。随着连锁茶饮品牌渗透下沉市场的意愿日益强烈，门店业绩承压较大。

截至2023年9月末，沪上阿姨的加盟店占比达到99.3%。一名沪上阿姨的加盟商对“豹变”表示，春节期间的爆单只是偶然，在返乡潮结束后的一周里，门店的日均营业额不到春节期间的1/5。

对于加盟商的筛选，各家连锁茶饮品牌也有不同的选择。奈雪的茶由于加盟费用高昂，希望筛选的也是以江浙沪地区为代表的资金雄厚的加盟商。古茗对加盟商的要求则是要亲力亲为，创始人王云安曾在内部表示，比起砸钱多开店、开大店的加盟商，更偏好夫妻店形式的实干型加盟商。他认为这样的加盟商会对经营倾注更多心血。

但是无论对加盟商的选择标准是什么，一个不争的事实是，加盟商也成了品牌之间争夺的存量。

2022年8月，沪上阿姨发布“百日千店”计划，扶持计划总额高达3900万，允许加盟商分期付款，4.98万元加盟费可分期3年支付完毕，管理费用全部减免。2023年4月，沪上阿姨宣布冲刺万店规模的目标，联合创始人单卫钧表示，计划签约门店数量达到1万家，此前的加盟优惠政策延长至2023年6月。截至发稿，沪上阿姨公布的加盟费用仍可以使用三年分期付款。

2024年2月，茶百道更新了自己的2024年加盟优惠政策。今年2月至5月，新加盟商新签1家门店，减免4万元，新签2间门店，累计减免18万元。在店铺选址上，也给予核心商圈、战略布店、大型门店的加盟商9万~10万元/间不等的减免优惠。

喜茶也在2024年公布，2024年一季度喜茶新店签约的合作费用全免。2024年上半年签约并开业的合伙人，每开满3家门店，就能获得6.6万元装修补贴。

不难发现，新茶饮的跑马圈地已经进入白热化阶段。在微观的加盟商端，不仅热门点位的争夺激烈，就连店型的覆盖也开始内卷。前述沪上阿姨加盟商告诉“豹变”，轻享店和普通店型也存在流量竞争。

存量竞争下，不断织密的品牌和加盟商网络互相交错。即使是在广阔的县城市场，开店的优势拐点也已经出现。

各家借助疯狂扩张覆盖的闭店问题也开始露出水面下的冰山一角。以招股书表现较普通的沪上阿姨为例，2023年前三季度，关闭的加盟店总计298家，仅次于“万店之王”蜜雪冰城。

三、卖咖啡、卖面包，能带来什么？

在行业内卷的漩涡当中，寻找第二增长曲线成为迫切的需要。

沪上阿姨在招股书中，将公司对于新业态的探索写在重要的位置上。对于近年来咖啡赛道的火热，沪上阿姨在2022年将子品牌“沪咖”引入门店内部，以店中店形式提供咖啡饮品，产品价格范围在13元~23元之间，与沪上阿姨主线的价格带相差不大。

同时，2023年，沪上阿姨继续针对三线及以下城市推出了沪上阿姨轻享版，主要提供多料奶茶、轻乳茶、水果茶以及冰淇淋，价格范围相对亲民，在2元~12元之间。外界认为，沪上阿姨借助轻享版进一步打入县级市的举措，是希望在更加下沉的市场中和蜜雪冰城对标，抢夺更宽广价格带的客源。

不过从目前来看，截至2023年前三季度，这两条副线对于营收的贡献有限，实现GMV总计3345万元。

新茶饮品牌跨界做咖啡，也并不是什么新鲜事。近年来，茶颜悦色推出了咖啡子品牌“鸳央咖啡”，蜜雪冰城则推出“幸运咖”，茶百道推出“咖灰”。不过目前来看，咖啡对于新茶饮品牌营收的加持效果并不明显，咖啡消费市场的高中低端依然被垂直品牌牢牢把控。

沪上阿姨寻求的第二增长曲线中，有一项与同行不同。在招股书中，沪上阿姨提到，公司在多个电商平台售卖了薯条、威化饼干、曲奇、吐司等烘焙类小食。该产品线定价在1元~14元不等，其中，小奶砖吐司在2023年3月~12月期间售出600万包。

业内人士认为，沪上阿姨的供应链过于庞杂，有可能成为品牌的压力。沪上阿姨是中端茶饮品牌中第一个涉足烘焙的，未来供应链承压的风险较大。

一个可以作为参考的例子是奶茶赛道的新秀，霸王茶姬。创始人张俊杰在接受采访时表示，霸王茶姬舍弃市面上风靡的水果茶，是为了规避过于分散和复杂的供应链压力，很有可能会让企业“下不来”也“出不去”。

下行周期里，消费赛道的退潮首当其冲。根据目前公开的招股书数据计算，正在排队上市的茶饮品牌中，茶百道估值约176亿元，古茗估值约120亿元，蜜雪冰城在最新一轮融资后的估值为230亿元。沪上阿姨在招股书披露前，刚刚完成1.21亿元的C轮融资，计算后估值约50亿元，远远低于同期竞争对手。

究竟谁能敲开港交所的大门尚未可知，在结果揭晓之前，中国人还喝得下更多奶茶吗？

本文来自微信公众号：豹变（ID：baobiannews），作者：叶丹璇，编辑：邢昀‍